🍪 기준금리는 그대로인데 왜 장기금리는 오를까?｜기간프리미엄이란? [금융과자 한봉지 #003]

 

“연준이 기준금리를 동결했습니다.”

그런데 뉴스를 조금 더 내려보니 이상한 이야기가 나옵니다.

“미국 10년물 국채금리가 급등했다.”

기준금리를 그대로 뒀는데 금리가 올랐다니, 이상하지 않나요?

여기에는 우리가 흔히 말하는 ‘금리’가 사실 하나가 아니라는 점이 숨어 있습니다.

중앙은행이 결정하는 기준금리와 시장에서 움직이는 장기금리는 서로 다릅니다.

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기준금리와 장기금리는 다릅니다

기준금리는 중앙은행이 결정하는 매우 짧은 기간의 정책금리입니다.

미국에서는 연방준비제도(Fed)가 연방공개시장위원회(FOMC)를 통해 연방기금금리의 목표범위를 결정합니다.

반면 미국 10년물과 30년물 국채금리는 채권시장에서 투자자들이 국채를 사고파는 과정에서 결정됩니다.

따라서 연준이 기준금리를 동결해도 10년물과 30년물 국채금리는 오를 수 있습니다.

장기금리는 단순히 오늘의 기준금리만 반영하는 것이 아니라 앞으로 예상되는 기준금리의 경로와 장기간 채권을 보유할 때 감수해야 하는 위험까지 함께 반영하기 때문입니다.

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장기금리는 어떻게 결정될까요?

관계를 단순화하면 장기금리는 다음과 같이 나눠볼 수 있습니다.

장기금리
≈향후 예상되는 단기금리의 평균+기간프리미엄

첫 번째 요소는 미래의 기준금리 전망입니다.

시장이 연준이 기준금리를 오랫동안 높게 유지하거나 추가로 인상할 것으로 예상하면 향후 단기금리의 평균이 높아집니다. 이에 따라 장기금리도 상승할 수 있습니다.

두 번째 요소가 오늘의 주인공인 기간프리미엄입니다.

기준금리 전망이 크게 달라지지 않더라도 기간프리미엄이 상승하면 장기금리는 오를 수 있습니다.

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기간프리미엄이란?

기간프리미엄(Term Premium)은 투자자가 장기채권의 가격변동과 미래의 불확실성을 감수하는 대가로 요구하는 추가적인 보상입니다.

친구가 다음과 같이 부탁한다고 가정해 보겠습니다.

“10만 원만 빌려줘. 내일 갚을게.”

다른 친구는 이렇게 말합니다.

“10만 원만 빌려줘. 10년 뒤에 갚을게.”

돈을 빌려주는 기간이 길어질수록 미래에 어떤 일이 발생할지 예측하기 어려워집니다.

10년 동안 물가가 예상보다 크게 오를 수 있고, 시장금리가 상승할 수도 있습니다. 정부의 재정상황이나 국채 수급, 경제환경도 달라질 수 있습니다.

국채는 만기 전에 시장에서 팔 수 있지만, 금리가 오르면 기존 채권의 가격이 하락합니다. 특히 만기가 긴 채권일수록 금리 변화에 따른 가격 변동폭이 커질 수 있습니다.

따라서 투자자는 장기채권의 위험을 감수하는 대가로 더 높은 수익률을 요구할 수 있습니다.

“더 오랜 기간의 불확실성과 가격변동 위험을 감수할 테니 추가 보상을 주세요.”

이 추가적인 보상이 기간프리미엄입니다.

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기간프리미엄이 오르면 장기금리도 오릅니다

시장이 앞으로의 평균 단기금리를 3% 정도로 예상한다고 가정해 보겠습니다.

기간프리미엄이 0.5%라면 장기금리는 단순 계산상 약 3.5%가 될 수 있습니다.

향후 예상 단기금리 평균 3.0%
+기간프리미엄 0.5%
=장기금리 약 3.5%

그런데 정부의 재정적자가 커지고 국채 발행이 늘어날 것이라는 우려가 생겼습니다.

동시에 인플레이션과 경제정책의 불확실성도 커졌습니다.

투자자는 장기채권을 보유하는 위험에 대해 더 많은 보상을 요구할 수 있습니다.

향후 예상 단기금리 평균 3.0%
+기간프리미엄 1.0%
=장기금리 약 4.0%

기준금리 전망이 바뀌지 않아도 기간프리미엄 상승만으로 장기금리가 오를 수 있는 것입니다.

※ 위 계산은 이해를 돕기 위해 단순화한 예시입니다. 실제 장기금리는 다양한 시장 요인의 영향을 받으며, 기간프리미엄도 직접 관측되는 값이 아니라 모형을 통해 추정합니다.

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기간프리미엄은 왜 오를까요?

기간프리미엄을 움직이는 원인은 하나가 아닙니다.

① 인플레이션 불확실성

예상보다 높은 인플레이션이 발생하면 채권에서 받는 원금과 이자의 실질가치가 낮아집니다.

장기 물가 전망의 불확실성이 커질수록 투자자는 더 높은 보상을 요구할 수 있습니다.

② 재정적자와 국채 발행 증가

정부의 재정적자가 확대되면 이를 조달하기 위한 국채 발행이 늘어날 수 있습니다.

국채 공급이 증가하는데 이를 사려는 수요가 충분하지 않다면 국채 가격은 하락하고 금리는 상승할 수 있습니다.

③ 중앙은행의 양적긴축

중앙은행이 보유한 국채를 줄이는 양적긴축(QT)을 진행하면 채권시장의 대규모 수요가 약해지는 효과가 나타날 수 있습니다.

연준의 자산매입이 기간프리미엄을 낮추는 방향으로 작용했다면, 보유자산 축소는 반대 방향의 압력으로 작용할 수 있습니다.

④ 국채 수요 감소

해외 중앙은행, 연기금, 은행과 자산운용사 등 주요 투자자의 미국 국채 수요가 약해지면 더 높은 금리를 제시해야 투자자를 끌어들일 수 있습니다.

⑤ 금리와 정책의 불확실성

향후 기준금리와 인플레이션, 재정정책의 방향을 예측하기 어려울수록 장기채권의 가격변동 위험이 커집니다.

투자자가 이러한 위험에 더 높은 가격을 매기면 기간프리미엄이 상승할 수 있습니다.

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기간프리미엄은 항상 양수일까요?

기간프리미엄이 반드시 0보다 높아야 하는 것은 아닙니다.

경기침체나 금융시장 불안이 예상될 때 장기국채가 안전자산으로 강한 수요를 받으면 투자자들이 별도의 추가 보상 없이도 장기채권을 보유하려 할 수 있습니다.

중앙은행의 대규모 자산매입이나 장기국채 수요 증가도 기간프리미엄을 낮출 수 있습니다.

모형에 따라서는 기간프리미엄이 마이너스로 추정되기도 합니다.

따라서 기간프리미엄은 장기채권에 항상 일정하게 더해지는 고정 수치가 아니라 시장환경과 투자자의 위험 인식에 따라 계속 달라지는 값입니다.

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장기금리 상승의 원인을 구분해야 합니다

장기금리가 오를 때마다 “시장이 연준의 기준금리 인상을 예상한다”고 해석하면 절반만 보는 셈입니다.

장기금리에는 미래의 단기금리 전망뿐 아니라 인플레이션 위험, 재정상황, 국채 수급과 불확실성에 대한 보상이 함께 반영돼 있습니다.

따라서 기준금리는 그대로인데 장기금리가 크게 올랐다면 다음 두 가지를 구분해야 합니다.

“시장이 미래의 기준금리를 더 높게 예상하는 걸까?”

“아니면 기간프리미엄이 상승한 걸까?”

첫 번째라면 연준의 통화정책 전망이 더 긴축적으로 바뀐 것입니다.

두 번째라면 연준의 기준금리 전망보다 인플레이션, 재정적자, 국채 공급과 시장의 불확실성이 더 큰 영향을 줬을 수 있습니다.

같은 장기금리 상승이라도 원인과 시장에 미치는 영향은 다를 수 있습니다.

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장기금리가 오르면 시장에는 어떤 영향을 줄까요?

장기금리는 기업과 가계가 실제로 적용받는 다양한 금융비용의 기준이 됩니다.

미국 10년물과 30년물 국채금리가 오르면 다음과 같은 영향을 줄 수 있습니다.

• 주택담보대출 금리 상승
• 기업의 장기 자금조달 비용 증가
• 성장주와 기술주의 밸류에이션 부담
• 기존 장기채권 가격 하락
• 달러 강세 압력
• 정부의 국채 이자 부담 증가

특히 미래의 이익에 높은 가치를 부여받는 성장주는 할인율 상승에 민감합니다.

기간프리미엄 때문에 장기금리가 오르더라도 금융여건이 긴축되는 효과가 발생할 수 있는 이유입니다.

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기간프리미엄은 어떻게 확인할까요?

기간프리미엄은 주가나 국채금리처럼 시장에서 직접 관찰할 수 있는 숫자가 아닙니다.

연구기관은 채권금리와 경제변수 등을 활용한 모형으로 기간프리미엄을 추정합니다.

대표적으로 뉴욕 연방준비은행의 ACM 모델과 연준의 Kim-Wright 모델 등이 있습니다.

모형마다 사용한 자료와 가정이 다르기 때문에 기간프리미엄의 정확한 수준도 다르게 나타날 수 있습니다.

따라서 하나의 추정치를 절대적인 정답으로 보기보다 기간프리미엄이 상승하는지 하락하는지, 그리고 여러 추정치가 비슷한 방향을 가리키는지를 살펴보는 편이 좋습니다.

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🍪 금융과자 한 줄 정리

기준금리는 중앙은행이 결정하지만, 장기금리는 시장에서 결정됩니다.

장기금리에는 미래의 단기금리 예상뿐 아니라 장기채권의 가격변동과 불확실성을 감수하는 대가인 기간프리미엄이 포함됩니다.

그래서 연준이 기준금리를 동결해도 인플레이션 우려, 재정적자, 국채 발행 증가와 수요 감소로 기간프리미엄이 높아지면 미국 10년물과 30년물 국채금리는 오를 수 있습니다.

다음에 이런 뉴스를 보게 된다면 이상하게 생각하지 마세요.

“연준은 금리를 동결했는데 미국 10년물 국채금리는 상승했다.”

대신 이렇게 질문해 보면 됩니다.

“시장이 미래의 기준금리를 더 높게 보는 걸까, 아니면 불확실성에 더 비싼 가격을 매기기 시작한 걸까?”

이 질문이 장기금리를 제대로 읽는 시작점입니다. 🍪

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참고자료

뉴욕 연방준비은행 기간프리미엄 설명
https://libertystreeteconomics.newyorkfed.org/2016/07/forecasting-interest-rates-over-the-long-run/

뉴욕 연방준비은행 기간프리미엄 측정 설명
https://libertystreeteconomics.newyorkfed.org/2022/09/short-dated-term-premia-and-the-level-of-inflation/

미국 연방준비제도 장기채권 기간프리미엄 설명
https://www.federalreserve.gov/boarddocs/speeches/2005/200511152/default.htm