🍪 일본 금리 인상이 미국 증시를 흔드는 이유｜엔캐리트레이드 청산 [금융과자 한봉지 #007]

일본은행이 금리를 올렸는데 미국 주식이 떨어집니다.

한국 증시와 신흥국 자산, 비트코인까지 동시에 흔들리기도 합니다.

일본에서 일어난 일이 왜 전 세계 금융시장을 움직일까요?

그 중심에는 엔캐리트레이드가 있습니다.

엔캐리트레이드는 금리가 낮은 엔화로 자금을 조달해 더 높은 수익을 기대할 수 있는 해외자산에 투자하는 거래입니다.

평소에는 글로벌 금융시장에 유동성을 공급하지만, 일본 금리 상승과 엔화 강세가 동시에 나타나면 반대 방향으로 빠르게 움직일 수 있습니다.

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1. 엔캐리트레이드란 무엇일까요?

캐리트레이드는 금리가 낮은 통화로 자금을 조달해 금리가 높거나 더 높은 수익을 기대할 수 있는 자산에 투자하는 전략입니다.

예를 들어 A국에서는 연 1%에 자금을 조달할 수 있고 B국의 채권은 연 5%의 수익률을 제공한다고 가정해 보겠습니다.

A국에서 1%로 자금 조달
→B국 통화로 환전
→연 5% 채권에 투자
→금리 차이만큼 수익 추구

환율과 거래비용이 변하지 않는다면 단순 계산상 금리 차이에서 수익을 얻을 수 있습니다.

오랫동안 이 거래의 대표적인 조달 통화로 사용된 것이 일본 엔화입니다.

일본은 장기간 매우 낮은 금리를 유지했습니다. 다른 국가와의 금리 차이가 확대되면서 투자자가 엔화로 저렴하게 자금을 조달해 해외자산에 투자할 유인이 생겼습니다.

엔화 자금 조달
→달러 등 다른 통화로 환전
→미국 주식·채권과 신흥국 자산 등에 투자
→금리 차이와 자산가격 상승에서 수익 추구

이것이 엔캐리트레이드의 기본 구조입니다.

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2. 엔화로 직접 대출받아야만 엔캐리일까요?

엔캐리트레이드는 반드시 일본 은행에서 현금으로 엔화를 빌리는 방식으로만 이루어지는 것은 아닙니다.

대형 금융회사와 헤지펀드는 다음과 같은 수단을 이용해 엔화 조달 포지션을 만들 수 있습니다.

• 엔화 대출
• 외환스왑
• 선물환
• 통화선물과 옵션
• 파생상품을 이용한 레버리지 포지션

국제결제은행은 2024년 시장 불안 당시 캐리 포지션의 상당 부분이 선물환과 외환스왑, 옵션과 같은 외환파생상품을 통해 합성적으로 구성됐다고 설명했습니다.

따라서 공개된 대출 통계만으로 전 세계 엔캐리 규모를 정확하게 계산하기는 어렵습니다.

엔캐리트레이드의 정확한 규모가 얼마인지에 대해 시장의 추정치가 크게 다른 이유입니다.

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3. 엔캐리 수익은 금리 차이만으로 결정되지 않습니다

엔캐리트레이드를 단순히 일본 금리와 미국 금리의 차이로만 이해하면 중요한 부분을 놓칠 수 있습니다.

실제 수익에는 다음 요소가 함께 작용합니다.

• 일본과 투자 대상 국가의 금리 차이
• 투자한 주식과 채권의 가격 변화
• 달러엔 환율 변화
• 환헤지 비용
• 대출 및 파생상품 거래비용
• 레버리지 규모

미국 자산에서 5%의 수익을 얻고 엔화 조달비용으로 1%를 부담하더라도 엔화 가치가 10% 이상 상승하면 전체 거래에서는 손실이 날 수 있습니다.

따라서 엔캐리트레이드가 유지되기 좋은 환경은 단순히 일본 금리가 낮은 상황만이 아닙니다.

일본과 다른 국가의 금리 차이가 크고, 엔화가 약하거나 안정적이며, 금융시장의 변동성이 낮아야 합니다.

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4. 엔캐리트레이드의 진짜 위험은 환율입니다

1달러가 150엔일 때 투자자가 1,500만 엔을 조달했다고 가정해 보겠습니다.

1,500만 엔을 달러로 바꾸면 10만 달러입니다.

이 돈으로 미국 자산에 투자했습니다.

그런데 엔화 가치가 상승해 환율이 다음과 같이 움직였습니다.

1달러 150엔
→1달러 135엔

미국 자산의 가격이 전혀 변하지 않아 투자자에게 여전히 10만 달러가 있다고 가정해 보겠습니다.

10만 달러를 엔화로 환전하면 1,350만 엔입니다.

하지만 갚아야 할 원금은 여전히 1,500만 엔입니다. 이자를 제외하더라도 150만 엔이 부족합니다.

반대로 1,500만 엔을 갚으려면 약 11만1천 달러가 필요합니다.

투자한 미국 자산의 가격이 떨어지지 않았는데도 엔화 강세만으로 손실이 발생한 것입니다.

엔캐리트레이드의 핵심 위험은 투자자산 가격뿐 아니라 조달 통화인 엔화의 가치가 함께 움직인다는 점입니다.

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5. 일본이 금리를 올리면 어떤 일이 생길까요?

일본은행이 금리를 올리면 엔캐리트레이드에는 두 가지 부담이 생길 수 있습니다.

첫 번째는 조달비용 상승입니다.

일본 금리가 오르면 엔화를 저렴하게 조달해 해외에 투자하는 전략의 수익성이 낮아질 수 있습니다.

두 번째는 엔화 강세 가능성입니다.

미국과 일본의 금리 차이가 줄어들 것이라는 전망이 확산되면 엔화를 사려는 수요가 늘어날 수 있습니다.

일본 금리 상승
→미국과 일본의 금리 차이 축소
→엔캐리 수익 감소
→엔화 강세 가능성
→기존 엔캐리 포지션의 환차손 확대

손실을 줄이려는 투자자는 미국 주식이나 채권 등 해외자산을 매도하고 엔화를 사서 기존 포지션을 상환할 수 있습니다.

해외자산 매도
→달러 등 투자 통화 매도
→엔화 매수
→엔화 추가 강세
→남아 있는 엔캐리 포지션의 손실 확대
→추가 청산

이 과정이 엔캐리트레이드 청산입니다.

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6. 왜 미국 주식과 비트코인까지 떨어질까요?

엔캐리 자금은 특정 자산 하나에만 투자되지 않습니다.

미국 주식과 국채, 신흥국 주식·채권, 원자재와 다양한 위험자산에 투자될 수 있습니다.

특히 레버리지를 이용한 투자자는 손실이 커지면 증거금을 추가로 납부하거나 포지션을 줄여야 합니다.

손실이 발생한 자산만 파는 것도 아닙니다.

현금을 확보하기 위해 수익이 나고 있거나 쉽게 매도할 수 있는 다른 자산까지 처분할 수 있습니다.

이 과정에서 다음과 같은 움직임이 동시에 나타날 수 있습니다.

• 미국 기술주 매도
• 신흥국 주식과 채권 매도
• 변동성이 높은 가상자산 매도
• 레버리지 축소
• 엔화 매수
• 주식시장 변동성 상승

처음에는 일본 금리와 엔화에서 시작된 충격이 포지션 청산과 위험회피를 통해 다른 국가와 자산으로 확산되는 것입니다.

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7. 일본 금리가 오르면 항상 증시가 폭락할까요?

그렇지는 않습니다.

일본은행이 금리를 올렸다는 사실만으로 엔캐리 청산과 글로벌 증시 급락이 자동으로 발생하는 것은 아닙니다.

시장의 충격이 커지려면 여러 조건이 함께 나타나는 경우가 많습니다.

① 예상보다 매파적인 일본은행

시장이 예상하지 못한 금리 인상이나 추가 인상 신호가 나와야 충격이 커질 수 있습니다.

② 빠른 엔화 강세

엔화 가치가 짧은 기간에 급격히 오르면 기존 포지션의 환차손이 빠르게 확대됩니다.

③ 미국과 일본의 금리 차이 축소

일본은 금리를 올리고 미국은 금리를 내릴 것이라는 전망이 커지면 엔캐리의 기대수익이 감소합니다.

④ 높은 레버리지

차입 규모가 큰 포지션일수록 작은 환율 변화에도 손실과 증거금 부담이 크게 늘어납니다.

⑤ 금융시장 변동성 상승

캐리트레이드는 작은 수익을 꾸준히 쌓는 대신 갑작스러운 가격 변동에 취약할 수 있습니다.

⑥ 미국 경기둔화 등 다른 악재

엔캐리 청산은 단독으로 움직이기보다 고용 부진이나 경기침체 우려, 기술주 조정 같은 다른 악재와 결합할 때 영향이 커질 수 있습니다.

결국 중요한 것은 일본의 금리 인상 여부 하나가 아니라 금리 차이와 엔화, 변동성 및 레버리지가 어떤 방향으로 함께 움직이는가입니다.

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8. 2024년 8월에는 무슨 일이 있었을까요?

2024년 8월 초 글로벌 금융시장의 변동성이 급격히 확대됐습니다.

일본은행의 금리 인상과 추가 긴축 전망, 예상보다 약한 미국 고용지표와 경기둔화 우려가 겹치면서 엔화가 빠르게 강세를 보였습니다.

미국과 일본의 금리 차이가 좁혀질 것이라는 전망이 커지자 엔화로 자금을 조달했던 레버리지 포지션의 일부가 청산됐습니다.

2024년 8월 5일 일본 닛케이지수는 하루 동안 12% 넘게 하락했고 미국과 다른 국가의 증시에서도 매도세와 변동성 확대가 나타났습니다.

국제결제은행은 미국의 부진한 경제지표가 최초 충격을 제공했고, 주식과 외환시장의 레버리지 포지션 청산이 시장 반응을 증폭시켰다고 분석했습니다.

따라서 당시 급락을 엔캐리 청산 하나만으로 설명해서는 안 됩니다.

다음 요인이 동시에 작용했습니다.

• 일본은행의 금리 인상
• 엔화의 빠른 강세
• 미국 경기둔화 우려
• 기술주 조정
• 높은 레버리지
• 시장 변동성 급등

엔캐리 청산은 시장 하락의 유일한 원인이라기보다 기존 충격을 확대하는 증폭장치에 가까웠습니다.

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9. 일본 자금의 본국 회귀와 엔캐리 청산은 다릅니다

일본 금리 상승과 관련해 자주 함께 언급되지만 구분해야 하는 흐름이 있습니다.

첫 번째는 엔캐리트레이드 청산입니다.

헤지펀드 등 투자자가 엔화로 조달한 레버리지 포지션을 줄이면서 해외자산을 매도하고 엔화를 매수하는 과정입니다.

두 번째는 일본 투자자의 자금 환류입니다.

일본 국채금리가 상승하면 보험사와 연기금, 금융기관 등 일본의 장기 투자자가 해외채권보다 일본 자산의 매력이 높아졌다고 판단할 수 있습니다.

이 경우 해외자산의 일부를 매도하고 일본으로 자금을 돌려보낼 가능성이 있습니다.

두 흐름 모두 해외자산 매도와 엔화 매수로 이어질 수 있지만 원인은 다릅니다.

엔캐리 청산
→차입과 레버리지 포지션 축소

일본 자금 환류
→해외자산과 일본 자산의 기대수익 비교 변화

시장을 분석할 때 두 현상을 모두 엔캐리 청산으로 부르는 것은 피하는 편이 정확합니다.

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10. 투자자는 무엇을 확인해야 할까요?

일본은행의 금리 인상이나 엔캐리 청산 우려가 제기될 때는 다음 순서로 확인해 보세요.

① 달러엔 환율

달러엔 환율이 빠르게 하락하면 엔화가 강해지고 있다는 의미입니다.

엔캐리 투자자의 상환 부담이 커질 수 있습니다.

② 미국과 일본의 금리 차이

미국 국채금리와 일본 국채금리의 차이가 빠르게 좁혀지는지 확인합니다.

금리 차이 축소는 엔캐리의 매력을 낮출 수 있습니다.

③ 일본은행의 향후 정책 신호

현재 금리보다 일본은행이 추가 인상을 예고하는지, 시장 전망보다 더 매파적인지 살펴봐야 합니다.

④ 미국의 금리 전망

연준의 금리인하 기대가 커지면 미국과 일본의 금리 차이가 줄어들 수 있습니다.

따라서 일본은행뿐 아니라 미국의 고용과 물가, 연준의 발언도 함께 봐야 합니다.

⑤ VIX와 환율 변동성

캐리트레이드는 변동성이 낮을 때 유지되기 쉽습니다.

주식과 외환시장의 변동성이 동시에 급등하면 레버리지 축소 가능성이 커질 수 있습니다.

⑥ 글로벌 위험자산의 동반 하락

미국 기술주와 신흥국 자산, 비트코인 등이 특별한 개별 악재 없이 동시에 하락한다면 광범위한 위험회피와 포지션 청산 가능성을 확인할 필요가 있습니다.

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📦 엔캐리트레이드 개념 정리

엔캐리트레이드

엔화로 저렴하게 자금 조달
→달러 등 다른 통화로 환전
→미국 주식·채권과 해외 위험자산에 투자
→금리 차이와 자산수익 추구

수익의 원천

• 낮은 엔화 조달금리
• 국가 간 금리 차이
• 해외자산의 가격 상승
• 엔화 약세 또는 안정

주요 위험

• 일본 금리 상승
• 엔화 강세
• 미국과 일본의 금리 차이 축소
• 투자자산 가격 하락
• 금융시장 변동성 상승
• 레버리지 청산

청산이 시작되면

해외자산 매도
→엔화 매수
→엔화 강세
→기존 포지션의 손실 확대
→추가 청산 가능성

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🍪 금융과자 한 줄 정리

엔캐리트레이드는 금리가 낮은 엔화로 자금을 조달해 더 높은 수익을 기대할 수 있는 해외자산에 투자하는 거래입니다.

이 전략은 일본과 다른 국가의 금리 차이가 크고 엔화와 시장 변동성이 안정적일 때 유지되기 쉽습니다.

반대로 일본 금리가 오르고 엔화가 빠르게 강해지면 투자자는 해외자산을 팔고 엔화를 사서 포지션을 정리할 수 있습니다.

하지만 일본의 금리 인상이 항상 글로벌 증시 급락으로 이어지는 것은 아닙니다.

일본과 미국의 금리 차이, 엔화의 상승 속도, 레버리지와 시장 변동성이 동시에 움직일 때 충격이 커집니다.

일본은행의 결정이 도쿄에서 끝나지 않고 뉴욕과 서울, 가상자산 시장까지 전달될 수 있는 이유입니다. 🍪

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참고자료

국제결제은행 2024년 8월 시장 불안과 캐리트레이드 청산
https://www.bis.org/publ/bisbull90.htm

국제결제은행 캐리트레이드와 글로벌 자산시장
https://www.bis.org/publ/qtrpdf/r_qt2409x.htm

국제통화기금 글로벌 금융시장 취약성 분석
https://www.imf.org/en/Blogs/Articles/2024/10/22/global-financial-fragilities-mount-despite-rate-cuts-and-buoyant-markets

일본은행 통화정책 자료
https://www.boj.or.jp/en/mopo/index.htm